가치 거래: 핵심 전제
가치 거래는 포트폴리오 관리자가 주식 시장에서 거래하는 주요 방법 중 하나입니다. 근본적인 목표는 가치가 저평가되었을 때 매수하고 가치가 적정하거나 고평가되었을 때 매도하는 것입니다. 동일한 논리를 반대로 적용할 수 있습니다: 트레이더가 공매도를 기꺼이 한다면, 주식이 고평가되었을 때 공매도하고 적정 가치에 접근하거나 저평가되었을 때 다시 매수할 수 있습니다. 출처는 많은 사람들이 전자—저평가 매수, 적정 또는 고평가 시 매도—를 하는 반면, 후자—고평가 공매도, 적정 또는 저평가 근처에서 커버—를 하는 사람은 매우 적다고 지적합니다. 저자는 자신이 운영하는 회사의 퇴직 연금에서 수년간 가치 지향 거래를 했기 때문에 이 섹션을 작성하기로 했습니다. 핵심적으로 가치 거래는 가격과 가치의 비교에 기반합니다. 가격은 시장이 호가하는 것이고, 가치는 자산, 수익, 현금 흐름 또는 청산 잠재력을 기반으로 자산이 얼마나 가치가 있는지에 대한 추정입니다. 가격이 추정치보다 낮으면 자산은 저평가된 것으로 간주되고, 가격이 높으면 고평가된 것으로 간주됩니다. 이 접근법은 가격이 영원히 잘못되어야 한다고 요구하지 않으며, 추정치가 정확하다고 보장하지도 않습니다. 이는 상대적 판단입니다: 트레이더는 가격과 가치의 격차가 유리한 위험-보상 프로필을 제공할 만큼 충분히 크다고 믿습니다. 이 방법은 종종 역발상으로 설명되는데, 다른 사람들이 팔 때 사고 다른 사람들이 살 때 파는 경우가 많기 때문입니다. 그러나 가치 거래는 단순히 싸게 사는 것이 아닙니다. 출처는 거래의 타이밍과 확인이 중요하며, 시장이 스스로를 증명하도록 허용해야 한다고 강조합니다. 이 주제는 접근법의 나머지 부분을 통해 이어집니다: 가치를 식별하는 것은 첫 번째 단계일 뿐이고, 두 번째 단계는 자본을 투입하기 전에 하락 추세가 끝났다는 증거를 기다리는 것입니다. 두 번째 단계 없이는 가치 트레이더가 너무 일찍 매수하여 장기간 손실을 견딜 수 있습니다. 롱 포지션이 더 일반적인 이유는 대부분의 투자자가 롱 온리이고, 공매도는 마진 계좌, 대차 가능 주식, 추가 위험에 대한 내성이 필요하기 때문입니다. 이러한 비대칭성은 출처가 고평가된 주식을 공매도하는 트레이더가 거의 없다고 관찰하는 이유의 일부입니다. 또한 가치 거래의 숏 포지션 버전은 차입 비용, 숏 스퀴즈, 공매도 손실이 이론적으로 무한하다는 사실 등 다른 제약에 직면합니다.
가치 결정 방법: 청산 가치, 장부 가치 및 스크린
출처는 청산 가치에 비해 큰 할인으로 주식을 매수하는 것을 가치 거래의 극단적 형태로 식별합니다. 청산 가치는 사업이 청산되고 조각별로 매각될 경우 회사의 자산이 얼마를 가져올지에 대한 추정입니다. 주식이 예를 들어 청산 가치의 70%에 거래된다면, 시장은 자산의 추정 잔존 가치보다 낮은 가격으로 주식을 평가하고 있는 것입니다. 이는 저평가의 극명한 형태이지만 극단적인 형태이기도 하며, 고유한 위험이 따릅니다: 청산 가치는 추정치이고, 자산 매각은 시간이 걸릴 수 있으며, 부채가 보이는 것보다 클 수 있습니다. 청산 가치 외에도 출처는 다른 방법을 언급합니다. 하나는 회사의 장부—대차대조표와 자산 기록—을 조사하여 가격이 출처가 진정한 가치라고 부르는 것에 비해 큰 할인인지 확인하는 것입니다. 실제로 이는 시가 총액을 장부 가치, 순자산 가치, 운전 자본 또는 순유동자산과 비교하는 것을 포함할 수 있습니다. 고전적인 역사적 예는 벤저민 그레이엄과 관련된 넷-넷 접근법으로, 회사가 주당 순유동자산 가치보다 낮게 거래되는 경우입니다. 이는 일반적인 역사적 예시일 뿐 권장 사항이 아니며, 가치 트레이더들이 후보를 찾기 위해 회계 기반 스크린을 오랫동안 사용해 왔음을 보여줍니다. 이러한 각 측정에는 한계가 있습니다. 장부 가치는 회계 규칙과 역사적 원가에 의존합니다; 무형 자산, 브랜드 가치, 지적 재산은 과소평가될 수 있는 반면, 영업권과 손상된 자산은 과대평가될 수 있습니다. 청산 가치는 자산이 얼마나 빨리 그리고 어떤 가격에 매각될 수 있는지에 대한 가정에 특히 민감합니다. 가치 있는 자산을 가진 회사라도 그 자산이 생산적이지 않거나 사업이 계속 현금을 소진한다면 여전히 나쁜 가치 거래일 수 있습니다. 출처는 또한 가치 결정이 단일 공식이 아님을 암시합니다. 다른 트레이더는 다른 정의를 사용합니다: 일부는 자산에 초점을 맞추고, 다른 일부는 수익력에, 또 다른 일부는 현금 흐름에 초점을 맞춥니다. 공통점은 현재 시장 가격과 독립적인 규율 있는 가치 추정입니다. 그러나 출처는 미래 수익 예측이라는 특정 접근법에 회의적이며, 나중에 그 점으로 돌아갑니다. 지금은 가치 거래가 가치를 추정하는 방법으로 시작되며, 방법의 선택이 화면에 나타나는 기회를 형성한다는 것이 핵심 아이디어입니다.
확률 개선: 시장이 스스로를 증명하게 하라
출처는 가치 거래를 개선하기 위한 명확한 규칙을 제시합니다: 시장이 하락하는 동안 저평가된 주식을 절대 사지 마십시오. 예는 청산 가치의 70%에만 판매되는 주식입니다. 그것은 실제로 저렴할 수 있지만, 사람들이 다양한 이유로 팔고 있기 때문에 저렴합니다. 그 매도 압력은 한동안 계속될 수 있습니다. 오늘 저평가되었다고 해서 두세 달 후에 더 저평가되지 않을 것이라는 의미는 아닙니다. 따라서 주식이 싸다는 이유만으로 매수하면 장기간 하락을 초래할 수 있습니다. 출처의 대안은 주식이 스스로를 증명하도록 하는 것입니다. 시장의 정보는 하락 추세가 끝났음을 나타내야 합니다. 저자는 주식이 매수할 가치가 있음을 증명하지 않는 한 가치 주식을 절대 사지 않을 것이라고 말합니다. 최소한 최소 두 달의 기반을 구축할 때까지 기다릴 것입니다—즉, 두 달 동안 동일한 가격 범위 내에서 거래된 경우입니다. 바람직하게는 매수 결정 전에 주식이 최소 두 달 동안 상승 추세에 있었을 것입니다. 선택은 트레이더의 몫이지만, 출처는 독자들에게 그들이 시장에 대한 자신의 견해를 거래하고 있으며, 그 견해가 유용한지 결정해야 한다고 상기시킵니다. 이것은 타이밍 필터이지 가치 필터가 아닙니다. 가치 추정치를 변경하지 않고, 트레이더가 그 추정치에 따라 행동하는 시기를 변경합니다. 논리는 가격 행동이 매도자가 소진되었는지 그리고 매수자가 들어오고 있는지 드러낼 수 있다는 것입니다. 기반이나 상승 추세는 시장이 가치 평가에 동의하기 시작했다는 증거로 간주됩니다. 트레이드오프는 실제입니다: 확인을 기다리면 트레이더는 절대 저점에서 매수하지 못합니다. 대신, 트레이더는 하락 시장의 최악의 부분을 피하고 떨어지는 칼을 잡을 가능성을 줄일 수 있습니다. 출처는 또한 이것을 규율의 문제로 설명합니다. 가치 추정만으로는 의견입니다; 시장의 행동은 피드백입니다. 둘을 함께 하면 더 완전한 의사 결정 과정을 형성합니다. 그렇긴 하지만, 확인은 보장이 아닙니다. 주식은 두 달 기반을 구축한 후 다시 무너질 수 있습니다. 이 방법은 일부 타이밍 위험을 줄이지만 제거하지는 않습니다.
